美股新股前瞻|自有品牌表现亮眼难遮瑕疵，业绩下滑的思宏国际(NCI.US)赴美上市迎考验

全球服装行业的领先品牌有相当一部分来自于欧洲和北美，但这些公司中大部分的制造和生产基地并不在本土，而是在原材料及人力成本相对便宜的亚洲国家。据国际劳工组织的数据显示，亚洲服装工人占全球服装制造业就业总人数的75%。

在这样的产业格局下，我国的服装产业中也有不少公司在为全球的领先品牌服务，这其中便包括了已启动赴美上市征程的思宏国际。

智通财经APP了解到，在2022年8月30日向SEC秘密递交了上市申请后，香港服装服务供应商思宏国际有限公司的控股公司Neo-ConceptInternational Group HoldingsLimited(以下简称：思宏国际)已于11月1日向SEC公开披露了招股说明书，并在此后的11月16日、11月29日两次对招股书进行了更新。

据招股书显示，思宏国际申请以“NCI”为代码在纳斯达克上市，公司计划在此次IPO中发行200万股，每股价格4-5美元，至多募集资金1000万美元。

从业绩来看，思宏国际成长势头戛然而止。数据显示，2021、2022年，思宏国际的收入分别为2.41亿港元、3.48亿港元，同期的净利润分别为545港元、1240万港元，呈现快速增长之势。但进入2023年上半年，思宏国际的营收为7792万港元，同比下滑59.47%，且净利润由盈转亏，录得亏损518万港元，而2022年同期为盈利968万港元。

思宏国际2023年上半年业绩为何大幅下滑？这是否会影响公司的估值水平？其未来业绩又能否重回升势？通过对思宏国际招股书的剖析，便可从中寻得答案。

自有品牌产品加速成长但占比仍低

思宏国际是一站式服装解决方案服务供应商，公司可为客户提供包括市场趋势分析、产品设计及开发、原材料采购、生产及质量控制，以及物流管理在内的服装供应链的全套服务。

但值得注意的是，思宏国际并不拥有或经营任何的制造业务，公司的所有服装产品(包括样品产品和成品)均由合同制造商生产。作为公司服装解决方案服务的一部分，思宏国际负责整体的生产管理、生产计划监控、制造服务评估和成品质量控制。在生产过程中，思宏国际还会定期与制造商沟通并检测其生产计划，确保其能按时交付产品。

从客户结构来看，思宏国际的客户主要包括了品牌方、服装采购代理和在线时尚零售商，该等客户主要分布在北美和欧洲。同时，思宏国际在加拿大和美国拥有特别强大的客户群，来自这两个国家的收入占公司总收入的94%以上。

从收入类别上看，思宏国际主要有两大业务，分别是自有标签服装产品的销售、以及自有品牌服装产品的零售。具体来看，自有标签服装产品销售指的是思宏国际为品牌方设计服装产品并通过第三方代工保证产品的交付和销售;而自有品牌服装产品的销售则是思宏国际将自有品牌产品les100 ciels通过英国的三家实体零售店、其网站和第三方在线平台进行销售。

2022年时，得益于疫情后经济的复苏，思宏国际的业务发展随之回暖。公司报告期内的收入为3.47亿港元，同比大增44.4%。其中，自有标签服装产品的收入为3.36亿港元，同比增长41.77%;自有品牌服装产品的收入为1114.5万港元，同比大增242.5%，两大产品均实现高速增长，但自有标签服装产品收入占比为96.79%，仍是思宏国际的业务大头。

收入大增的同时，思宏国际2022年的毛利率提升近3个百分点至12%。其中，自有标签服装产品的毛利率提升1.7个百分点至10.4%，自有品牌服装产品的毛利率提升近6个百分点至62.4%。显然，自有品牌产品的盈利水平显著高于自有标签产品，而自有品牌产品毛利率的快速上升主要是因为规模效应以及公司推出了高毛利的产品。

在收入大增以及毛利率提升的双重推动下，思宏国际2022年的净利润大增127.5%至1240万港元，净利率从2.27%上升至3.57%。虽然净利率有所提升，但由于低毛利的自有标签产品的收入占比较高，思宏国际整体的盈利水平也处于相对低位。

进入2023年上半年，思宏国际营收大跌59.5%至7791.5万港元。拆分来看，自有品牌服装产品继续保持成长，收入增长55.28%至587.78万港元，这说明自有品牌产品增长动能强劲。但报告期内业务大头自有标签产品收入则大跌61.78%，这主要因为销售订单减少所致。

虽然2023年上半年思宏国际的两大产品毛利率保持了稳定，但收入的大跌使得公司的净利润直接由盈利转为亏损，录得亏损518万港元，而2022年同期为盈利968万港元。

从上述对业绩的梳理中不难发现，思宏国际在经营自有标签服装产品的同时已开始加速发力高毛利的自有品牌产品，这使公司2022年的业绩随经济复苏展现出了较强的弹性。但至2023年上半年市场需求的下滑导致自有标签产品收入大幅下降，而自有品牌收入虽持续增长但因占比较小仍难挽颓势从而导致亏损。

高度依赖单一客户且负债高企

若继续深入挖掘思宏国际的经营情况，便不会对其2023年上半年营收的大幅下滑感到奇怪，因为思宏国际的客户结构注定了其面临这样的潜在经营风险。

据招股书显示，思宏国际的最大客户是一家在多伦多证券交易所上市的加拿大零售商，公司自2012年以来便与该客户展开了长期的稳定合作。目前，思宏国际服务于该顶级客户的七个品牌/子品牌，每个品牌都有其独特的品牌标识，涵盖了不同的产品类别，包括针织品、编织、剪裁和缝制的精细针织品以及各种配件。值得注意的是，2021年至2023年上半年，思宏国际来源于该顶级客户的收入占比分别为94.5%、91.4%、74.1%。

由此可见，思宏国际的业务经营高度依赖于这位加拿大零售商，正是该顶级客户在2023年上半年需求的下滑导致了思宏国际自有标签产品收入的大跌，来自该客户的收入占比也降至74.1%，但仍处较高的占比水平。

除此之外，高度依赖单一客户还给思宏国际带来了较高的负债水平。据招股书显示，截至2023年6月30日，思宏国际的总资产为9158.26万港元，总负债为1.04亿港元，资产负债率高达113.56%。

由于思宏国际在与该顶级客户的合作中处于相对弱势的地位，因此公司的业务策略更倾向于“薄利多销”，以相对低的价格获得该客户较高的份额，这使公司的自有标签产品的毛利率相对较低，仅有10%左右的水平。盈利能力较低难以积累资本金，而为维持份额只能以借贷资金扩大产能满足顶级客户的需求，这自然就推高了公司的负债水平。

就思宏国际的未来而言，中短期内其业绩与该加拿大顶级客户高度相关，随着美国明年降息的到来，欧洲经济的陆续复苏或会带动该顶级客户需求的回升，思宏国际业务有望迎来一定程度的复苏，强度仍需观察;但从长期来看，能否将自有品牌产品做大做强，将该业务打造为公司的新增长曲线才是思宏国际价值跃升的关键，目前来看尚有较大的不确定性。

而从资本市场的角度看，思宏国际高度依赖单一客户且业绩大幅下滑，自有品牌产品增速虽高但占比仍较小，中短期业绩虽有修复可能但强度存疑。仅凭这样的基本面，思宏国际要在IPO中获资金青睐或许有一定难度。