2024年黄金的彪悍行为预测：软着陆还是硬着陆

2023年黄金表现强势，超越市场预期，在高利率环境中胜过大宗商品、债券和多数股票市场。在展望2024年时，投资者或将面临以下三种情况之一。市场普遍认为，美国将实现“软着陆”，从而对全球经济产生积极影响。然而，从历史经验来看，软着陆环境对黄金的吸引力并不显著，可能导致其回报保持平稳或略有下降。尽管如此，每个经济周期都有其独特性。在当前许多主要经济体面临关键选举、地缘政治紧张局势加剧以及央行持续购买的背景下，黄金可能获得额外的支撑。此外，美联储引导美国经济安全着陆并维持利率高于5%的可能性并确定。全球经济衰退的风险仍然存在，这将鼓励更多投资者在投资组合中配置有效的对冲工具，如黄金。

所有人的目光都集中在美联储

尽管全球经济在2023年遭遇了若干挑战，但实则展现出了显著的韧性。随着时间的推移，对于经济衰退的担忧亦有所缓解。目前，鉴于对未来积极增长（尽管略低于常规水平）的预期，市场普遍预期2024年将实现“软着陆”。除了经济减速的预期外，市场参与者还预测通胀将得到有效控制，从而为央行降息创造条件。对于众多投资者而言，这种软着陆情景无疑是一个理想的结果。然而，要实现这一目标，政策制定者需要展现出极高的精准度，并且还需依赖于其直接控制之外的多重因素的协同作用。

2024年GDP的“潜在”增长趋势，已得到经济学家的广泛认同。综合PMI持续扩张，且制造业PMI已超越2023年中期水平。在过去的六个月里，实际收益持续上升，这在一定程度上提升了资产负债表的健康程度。目前，家庭过剩储蓄尚未耗尽，同时失业率也维持在历史低位。若2024年的财政刺激计划得以实施，将进一步为经济增长提供支撑。尽管这些因素无法完全阻止增长放缓的趋势，但结合适当的货币政策，它们或能有效避免经济收缩。

经济衰退尚未排除

虽然市场环境对美联储实现经济软着陆具有一定优势，然而仍需强调，这一过程远非轻而易举。回顾历史数据，过去五年间，美联储在九个紧缩周期后，仅成功实现两次经济软着陆。遗憾的是，其余七次均导致国家经济陷入衰退。此现象的发生并不偶然：当利率维持在高位持续较长时间，金融市场与实体经济往往会承受更大的压力。因此，美联储在推动经济软着陆的过程中，仍需审慎行事，以应对潜在的风险与挑战。

经济是否实现软着陆转向硬着陆的关键因素之一是劳动力市场的表现。目前，虽然美国的失业率仍然处于较低水平，但是维持2023年经济复苏的某些有利因素，如劳动力供应短缺和消费者支出健康等，已经开始消退，且呈现出与历史趋势相似的快速变化。考虑到历史数据，美国的经济衰退通常在就业增长达到当前水平后的5至13个月内开始。此外，根据萨姆规则（一项由圣路易斯联储制定的失业指标），我们可能距离经济衰退仅有数月之遥。综合各类广泛使用的经济指标，经济衰退的可能性目前处于中等至显著水平，且平均预测未来12个月内经济衰退的概率达到45%。因此，我们需要密切关注劳动力市场的变化以及其他相关经济指标，以更好地判断经济前景和制定相应的政策应对措施。

不太可能）第三种选择

投资者明年可能面临的结果并非仅限于软着陆或经济衰退，还存在一种可能性，即“无法着陆”。这种情况的特征在于通货膨胀和增长的重新加速，其中美国制造业的反弹和实际工资的复苏成为其潜在驱动力。这一预测的基础在于美国经济资本密集度的降低，因此相较于过去，其对利率的敏感度有所下降。此外，家庭从大规模的疫情再融资中以低利率获益，美国企业在过去30年间也将期限延长了一倍，这在一定程度上减轻了利率上升的冲击。这些论据为“无法着陆”的可能性提供了支持。

考虑到罢工的可能性，12选举年削减预算的可能性较小。同时，以色列与哈马斯的冲突若持续，可能导致能源价格大幅上涨，进而使通货膨胀的威胁变得更为严峻。然而，我们必须指出，目前的情况虽然严峻，但经济无法着陆的可能性仍然较低。这更多是一种暂时的状态，而非必然的结果。摩根士丹利亦指出：“目前的状态只是软着陆或硬着陆的前奏。” 如果美联储被迫进一步提高利率，将对家庭和企业带来更大的压力，进而加剧经济的不稳定性。这让我们不得不联想到20世纪60年代末的经济衰退，那时的情况与现在颇为相似。

黄金能否继续向上突破？

黄金的表现取决于其作为消费品和投资资产的相互作用。它不仅来自投资流，还来自制造和央行需求。 在这种情况下，我们关注四个关键驱动因素来了解其行为：

经济扩张：有利于消费

风险和不确定性：有利于投资

机会成本：对投资为负

势头：取决于价格和定位

在实践中，这些因素由 GDP、通货膨胀、利率、美元、事件风险以及竞争性金融资产行为等经济变量体现，而这些变量又决定了宏观经济环境。

软着陆中的侧绕

软着陆情景可能有利于债券和风险资产。普遍的盈利预期似乎很乐观16，高利率将使债券保持吸引力。这与历史证据一致，债券和股票在前两次软着陆中都表现良好。然而，黄金的表现却不尽如人意——一种货币略有上涨，另一种货币则下跌。

这可能是两种竞争力量的结果：

名义利率较低

较低的通货膨胀

名义利率的适度降低或可为黄金市场带来一定的缓解：我们预计，75-100个基点的政策降息最终可能导致长期收益率下降约40-50个基点。在过往软着陆阶段的牛市陡峭背景下，我们对此进行了合理预估，并兼顾了2024年可能持续的期限溢价压力、量化紧缩及高发行供应等多重因素。在理想情况下，长期债券收益率的下降将带动黄金收益提升约4%。然而，实际情况可能并非如此简单。若通胀率下降速度快于利率，如市场预期，那么实际利率或仍将保持在高位。同时，经济增长低于预期亦可能抑制黄金消费需求。因此，整体来看，预期的政策利率宽松对黄金市场的正面影响或许并不如表面那般明显。

经济衰退时期表现持续优于大市

如果经济衰退成为现实，增长疲软将有助于推动通胀回到央行目标。作为回应，利率最终会下调。这样的环境历来为优质政府债券和黄金创造了积极的环境。

更高的利率可能会引起恐慌

在遭遇“无法着陆”的困境时，黄金市场或将面临严峻考验。尽管积极的经济增长预期将提振消费者需求，通胀压力的上升也将激发对冲需求，然而，利率上调与美元强势的双重影响可能对市场形成制约，如同 2023 年 9 月所呈现的情形。若通胀再度急剧攀升，可能会引发更为强烈的货币政策反应，这不仅将重现硬着陆的风险，同时也突显了黄金作为战略性配置资产的重要性。

历史或许没有最后的定论

从历史的视角分析，黄金在未来的平均表现可能会受到软着陆或未能软着陆的影响，呈现出平稳或略有下滑的趋势。然而，在当前的背景下，有两个关键因素将对黄金市场产生积极的影响。首先，地缘政治风险持续存在，例如2023年面临的SVB失败和以色列与哈马斯冲突等重大事件，这些风险预计会推动黄金的表现上涨3%至6%。其次，随着全球各地（包括美国、欧盟、印度和台湾）即将举行重大选举，投资者对于投资组合对冲的需求可能会超出正常水平，这也将对黄金市场构成支撑。此外，官方机构的需求也是推动黄金价格上涨的重要因素。过去两年，官方机构的购买行为已经帮助金价超出了预期水平。我们预计，到2023年，央行的过剩需求将使黄金的表现增加10%或更多。即使2024年未能达到前两年的高点，任何高于趋势的购买量（即超过450-500吨）都应该会对黄金市场产生额外的推动作用。我们不能忽视经济衰退的可能性。从风险管理的角度来看，经济衰退将为维持投资组合中黄金的战略配置提供强有力的支持。因此，综合考虑以上因素，黄金市场在未来仍然具有较大的发展潜力。