新股前瞻|西锐飞机：利润增速明显下滑，逾2亿美元资本开支计划能挽颓势？

做全球高净值人士生意的全球私人飞机“一哥”——西锐飞机有限公司（下称“西锐飞机”），再度叩响了港交所的大门。智通财经APP获悉，港交所3月6日披露，西锐飞机有限公司递表港交所主板，中金公司为其独家保荐人。公司曾于2023年6月8日递表港交所主板。

净利润增速放缓

西锐飞机招股书显示，公司的历史可追溯至1979年。公司联合创始人Klapmeier兄弟在美国威斯康星州研制VK-30自制飞机。1996年，Legacy Cirrus Industries注册成立。2011年6月，Legacy Cirrus Industries被中国航空工业集团有限公司的子公司中航通飞合并收购，此后Legacy Cirrus Industries由中航通飞间接全资拥有。

经过40余年发展，西锐飞机已成为全球私人航空市场领先企业。根据弗若斯特沙利文报告，按交付飞机数量计，于2023年，西锐飞机于全球私人航空市场的份额为32%，较2022年的29.6%提升2.4个百分点。

产品方面，西锐飞机的两条飞机产品线（即SR2X系列及愿景喷气机）已成功确立所有者驾驶飞机的行业标准，目前已在60多个国家获得认证及验证。根据通用航空制造商协会，SR2X系列飞机于过去22年一直是最畅销的单引擎活塞机型。愿景喷气机已连续六年成为700万美元以下最畅销的喷气机。西锐飞机的收入结构中，SR2X系列的收入占比在2023年达到57.4%，愿景喷气机的占比为28.4%。

在SR2X系列、愿景喷气机等主力机型加持下，西锐飞机收入实现快速增长，截至2021年、2022年及2023年12月31日止年度，公司的收入分别为7.38亿美元、8.94亿美元及10.68亿美元，复合年均增长率为20.3%；同期公司净利润分别为0.72亿美元、0.88亿美元及0.91亿美元，复合年均增长率为12.2%，其中2023年的增长率仅为3.4%，较2022年22%的增长率下滑近19个百分点。

截至2024年2月29日，西锐飞机拥有1,383架飞机储备，其中包括265架愿景喷气机预订，将支持公司未来数年的生产。

私人飞机成长天花板低

需要注意的是，全球私人航空市场的成长空间并不大，这将给西锐飞机业务规模长期高成长提出挑战。

弗若斯特沙利文报告显示，就已交付数量而言，通用航空（包括私人航空飞机及固定翼专业航空飞机）是世界上最大的航空市场。于2023年，通用航空飞机交付市场共计交付3,050架新飞机，价值约234亿美元。按交付量计，私人航空市场虽然占比达到72.6%，2023年交付总数为2,215架，但价值仅约37亿美元。弗若斯特沙利文预测，2027年全球私人航空飞机的交付量预计达到3,077架，价值约47亿美元。

西锐飞机在招股书中表示，公司品牌的价值将在很大程度上取决于继续生产最高质量的高性能飞机及在公司的生态系统支持下提供优质体验的能力。为推广公司的品牌，可能需要调整的销售及营销惯例，这可能会大大增加公司的开支。

智通财经APP注意到，西锐飞机的销售及营销开支，从2021年的0.66亿美元增长至2023年的1.07亿美元，年复合增长率达到26.9%，高于同期营收增长速度，也使得期间净利润增长率低于营收增速。

资本开支快速增长

除了营销支出快速增长，资本开支的增长带来的资金压力，也是西锐飞机需要重点考量的问题。根据西锐飞机的发展规划，公司计划实现已有客户群货币化；改进飞行训练解决方案；推进并扩大飞机和服务组合；提高生产能力；拓展全球市场及打造按需私人航空解决方案。

实施以上措施使得西锐飞机资本开支逐年增长。截至2021年、2022年及2023年12月31日止年度，公司的资本开支分别为0.49亿美元、0.71亿美元及0.9亿美元。公司预计于2024年和2025年将产生资本开支约1.2亿美元及1.25亿美元，主要用于公司的持续扩张计划及无形资产。

未来大额资本开支，决定了西锐飞机需要扩大融资渠道。公司在招股书中表示，基于公司的产能，现有储备的生产及交付需要约18至24个月。这意味着，生产环节会占用公司大量资金。截至2023年，公司的存货金额达到2.09亿美元，占流动资产总额超过50%。同期，公司期末现金现金等价物为2.47亿美元，速动比率为1.1倍，表明公司若大幅提升资本开支，将一定程度面临资金压力。

鉴于私人航空市场是典型的成熟且需求平稳的市场，市场空间较为稳定，公司较难具备爆发式增长的外部条件。基于此，即便西锐飞机于全球可比及可获得私人航空市场的市场份额已处于领先的位置，但公司的业务及业绩想象力恐怕仍稍显不足。

在此背景下，公司面临着为提供新产品及服务而进行的大量资本开支及投资有关的不明朗因素及风险，这可能对公司的业务、财务状况、经营业绩及前景产生重大不利影响。